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新一轮债转股为何“签约多、落地难”

2018年11月08日 16:42
来源: 中国经济导报
编辑:东方财富网

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如何吸引社会资本参与,发挥专业机构投资能力?中国经济导报记者从私募股权投资机构方面了解到,诸多因素中,私募机构关注在参与过程中能否掌握主动权。由于资金属性不同,市场化私募股权投资机构对项目收益的期待与国有机构具有显著差异,选对项目,收益才能覆盖资金成本。

  2016年10月10日,国务院发布了《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》及其附件《关于市场化银行债权转股权的指导意见》,提出多种政策方案缓解企业债务压力,具体包括鼓励企业并购、公司治理改革、推广证券化、改善债务结构、债转股、允许更多企业破产、鼓励股权融资等,标志着政策推进新一轮市场化债转股序幕拉开。

  今年8月,国家发展改革委表示,为打好防范化解重大风险攻坚战,使宏观杠杆率得到有效控制,今年将围绕27项工作要点推进降低企业杠杆率工作。根据国家发展改革委、人民银行、财政部、银保监会、国资委等五部门联合印发的《2018年降低企业杠杆率工作要点》,将建立健全企业债务风险防控机制。工作要点中明确,将深入推进市场化法治化债转股。

  两年过去了,市场化债转股怎么样了?其推进进展如何?实际的落地情况如何?目前仍面临哪些困难?

  签约多、落地少

  近年来,我国企业杠杆率高企,债务规模增长过快,债务负担不断加重。在国际经济环境更趋复杂、我国经济下行压力仍然较大的背景下,一些企业经营困难加剧,一定程度上导致债务风险上升。

  为贯彻落实党中央、国务院关于推进供给侧结构性改革,抓好去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板五大重点任务工作的决策部署,2016年10月10日,国务院发布了《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》及其附件《关于市场化银行债权转股权的指导意见》,政策推进新一轮市场化债转股拉开序幕。

  2018年6月24日,央行向5家国有商业银行及12家股份制商业银行定向降准0.5个百分点,释放5000亿元资金;鼓励银行使用定向降准资金,支持充分体现市场化和法治化原则的债转股项目,但“明股实债”、“僵尸企业”债转股除外;鼓励相关银行和实施主体按照不低于1:1的比例撬动社会资金参与债转股项目。

  今年8月8日出台的《2018年降低企业杠杆率工作要点》,主要就建立健全企业债务风险防控机制等六个方面作了后续的任务安排,对部分任务明确了年内完成的期限目标。再来看看债转股的落地情况。自2016年10月国务院发布《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》以来,政策层面的推进不遗余力,市场化债转股取得了一定的成果,包括辽宁省、重庆市、河南省、甘肃省、陕西省、广东省在内的多个地方政府积极开展债转股工作,配合本轮债转股政策落地。

  根据国家发展改革委披露的信息,截至今年6月底,市场化债转股签约金额达到了17220亿元,到位资金3469亿元,涉及109家具有发展前景的高负债优质企业。从已签约的项目看,银行及所属实施机构签约的项目占比超80%,资金到位占比也超过70%。

  根据统计,今年上市公司实现债转股共20多家,合计金额约为560亿元。在这些上市公司中,金融机构方面的债转股青睐于国企,且大都规模庞大。如中船集团旗下的上市公司中国船舶和中船防务合计实施了102亿元的债转股,中国铝业中国中铁等债转股项目也都超过了100亿元,而民企则因参与资本有限,规模不大,引入外界资金的能力弱,降杠杆效果有限。

  另一方面,尽管债转股整体签约规模大,但落地规模仍待提高。截至今年5月底,五大国有商业银行债转股签约项目金额共计约1.6万亿元,落地资金约2300亿元,落地率仅14.38%。而央行在今年6月24日的降准中要求国有五大行用于市场化债转股释放的5000亿元,截至今日仍未启用。

  困局原因何在?

  按此速度,即使把目前所有签约金额落地,也需要7年。而截至去年底,全国国有企业的负债约为100万亿元,资产负债率约66%,如要把国企负债率降至50%,约有25万亿元的债务需化解。显然,目前债转股的速度远不如预期。因此,相关部门纷纷出台措施,促进债转股落地。

  问题到底出在哪?

  天风证券固定收益首席分析师孙彬彬表示,造成市场化债转股“签约多、落地难”困局的主要原因在于:由于信息不对称导致对债转股标的风险和收益的不确定性缺乏合理预期,从而导致参与机构观望情绪浓厚,筹集债转股资金困难。

  孙彬彬认为,债转股本身就是高风险高回报的项目,这与银行对稳健经营的要求有天然的不一致,同时,很多企业本身竞争力存疑——这是债转股难以实际推行的两个最根本原因。

  “很多企业面临的不是简单的短期债务结构问题,而是产品、管理的问题,这样的企业债转股之后,经营效益不一定能得到实质性的扭转。如果企业最后破产清算,银行作为股权持有人,偿付顺序是排在最后的,损失反倒会更大。”孙彬彬表示,“债转股本身是一个财务上的调整。如果企业自身的产品竞争力、经营管理没有实质改善,那最终不行的企业还是不行,这是债转股最大的风险。”

  “所以,要寻找到真正的外部资金是比较困难的。部分债转股项目还是银行的理财资金在接,但理财资金也会对回报率有要求。这也导致在实际操作里的灰色地带,比如明股实债的安排,但明股实债并不是真正市场化的债转股。”孙彬彬认为,“对于银行而言,除了资金安全性以外,如果严格按照股权投资的风险权重来计提资本的话,资本消耗会比较大。”

  中国民生银行首席研究员温彬表示,虽然从2016年至今监管层不断出台政策推动市场化债转股,但目前债转股落地推进的情况仍然有待加强,具体困难包括:银行目前按主流的“发股还债”模式做债转股,这就涉及到资本占用问题,会产生一定的资本成本;资金来源不足,且需要与持有期匹配,缺乏低成本资金来源也会导致储备项目难以落地;退出机制不健全;要选择出既经营良好,又杠杆过高的企业,也存在一定困难;转股定价难。

  毫无疑问,债转股项目正式实施前,市场化的谈判需要时间,包括转让的价格和被持股企业的转股权的价格,以及银行持有股权的比例等。“对企业未来发展前景,包括现金流状况、信用状况等,债转股实施机构和被转股企业肯定会有不同的判断,也有不同的诉求。银行一旦持有股权,在公司治理中,包括在一些重大事项的决策中承担多大的角色,这可能也会存在认识上的分歧。”温彬表示,由于宏观经济面临新的不确定性,债转股项目的谈判、实施过程也相应面临着更多不确定性。

  “同时,目前只有大银行成立了金融资产投资公司,而且其资金到位需要一个过程,这会影响到债转股项目的推进和落地。”温彬表示,债转股资金来源包括发行债券、引入社会资金,以及央行定向降准释放资金等。

  市场化原则必须坚持

  “债转股是实体部门结构性去杠杆的重要途径之一,政策上是鼓励的。金融机构和被债转股企业都有债转股的需求。对企业而言,债转股总体上还是有好处的,因为会直接降低企业的财务成本和杠杆率,对企业更好地应对外部环境变化有正面促进作用。”温彬表示,未来应更注重债转股项目的落地和实效,而非比较空泛的签约金额。

  温彬强调,债转股应坚持市场化原则,不能为债转股而债转股。“政策应创造一个有利于债转股实施的环境,不仅是金融政策,也包括财政政策。同时,要坚持市场化,而不能由地方政府或者监管机构主导,更多的还是由债转股实施机构和被转股企业之间通过市场化的竞争来推进。”

  值得注意的是,近期设立的援驰股权质押风险的债转股基金均强调市场化、法治化运作。

  近日,浙江省国有资本运营有限公司与农银金融资产投资有限公司、农业银行浙江省分行签署《战略合作框架协议》和《有限合伙基金协议》,开启“浙江省新兴动力基金”的发起和设立工作,合作投资目标规模100亿元,首期规模20亿元。在签约仪式上,浙江省国资运营公司代表表示,首期基金投放将严格按照市场化机制和专业判断遴选投资标的,已初步梳理出近10家重点跟踪研判标的企业,并达成初步意向。另据中国经济导报记者了解到,部分债转股基金负责人的确定将采用社会化招聘方式进行,而不是由股东公司指派。

  如何吸引社会资本参与,发挥专业机构投资能力?中国经济导报记者从私募股权投资机构方面了解到,诸多因素中,私募机构关注在参与过程中能否掌握主动权。由于资金属性不同,市场化私募股权投资机构对项目收益的期待与国有机构具有显著差异,选对项目,收益才能覆盖资金成本。

  除此以外,孙彬彬就下一步的市场化债转股建议道:首先,进一步为市场化债转股优化政策环境,稳定交易各方的政策预期,包括进一步理清债转股交易过程中定价机制、风险承担机制以及退出机制等方面存在的问题,完善相应配套政策。其次,采取多种方式降低债转股交易成本,如加大税收优惠力度、发挥产业基金激励引导作用等。此外,加强债转股交易的信息披露质量和信用记录管理,引入第三方信用评级机构开展信用风险评估,提高参与机构对债转股项目风险的识别能力。

  温彬还提到,银行在债转股实际操作中的一些细节问题还有待监管部门加以明确。“例如,新一轮市场化债转股实施过程中,实施机构往往设立表外债转股投资基金,以此为主体开展债转股。实施机构自己出小部分资金,大部分资金可能出自别处,如理财资金。问题在于,在计算资本占用的时候,是把整个基金全都并表来算资本消耗,还是只以实施机构在基金里面的小部分出资作为计算的基础?”温彬表示,当政策不够明确的时候,实际执行尺度的松或紧会有明显的区别。

  其实,减轻企业负担,帮助企业脱困是债转股的一个目的,但更重要的,是帮助企业建立更好的公司治理,克服盲目举债冲动,形成可持续发展的内生动力机制,这些都需要长时间的磨合,或许“慢一点”也是本次市场化、法治化债转股的应有之义。

(文章来源:中国经济导报)

(责任编辑:DF376)

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