新华财经北京3月11日电（王柘）上周（3月4日至3月8日）重要会议期间，债市交易情绪依然积极，10年期国债收益率持续下探至2.3%下方，与MLF利差已下破-20BP。超长端在特别国债发行影响下表现转弱，自周中冲高回落，部分配置力量转向10年期国开债，10年期国开/国债利差显著压缩，10年期国债与10年期国开收益率全周分别跌超8BP与10BP。

　　向后看，近期债市利率已处在历史低位，且本轮后期的下行主要由基金等交易盘推动，市场不稳定性增强，容易受情绪因素影响放大利空而引发市场短线大幅波动。后续如基本面出现边际改善，可能引起短线较大调整，如果基本面数据超预期的频次增加，可能会打乱当前债市的多头交易结构，从而引发中线调整。此外，权益市场走势较好，若有第二轮抬升，可能引发资金从债市回流股市，目前外资已经对A股由空转多，内资的信心可能也在逐渐修复。

　　行情回顾

　　上周债市延续积极情绪，长端利率下行8-10BP，收益率曲线平坦化下行。3月8日，中债国债到期收益率1年期、3年期、5年期、7年期、10年期分别为1.75%、2.09%、2.21%、2.3%、2.28%，较3月1日分别变化-3.08BP、-4.99BP、-5.43BP、-7.76BP、-8.5BP；中债国开债到期收益率1年期、3年期、5年期、7年期、10年期分别为1.83%、2.22%、2.27%、2.42%、2.39%，较3月1日分别变化-0.82BP、-2.47BP、-6.48BP、-9.24BP、-10.22BP。

　　具体来看，周一，受PSL余额未继续上升影响，债市情绪偏积极，10年期国债活跃券收益率下行1.5BP。周二，政府工作报告经济工作方面内容整体符合市场预期，债市延续走强，10年期国债活跃券收益率下行3.5BP。周三，央行方面表态降准仍有空间，债市做多动能延续，10年期国债活跃券收益率下行5.75BP。周四，消息面平静，止盈情绪影响下债市出现回调，10年期国债活跃券收益率上行3.25BP。周五，资金面较为宽松，债市波动有限，10年期国债活跃券收益率下行0.25BP。

　　国债期货周线涨跌不一，长端上涨并创新高，30年期主力合约周涨幅报0.60%，10年期主力合约周涨0.42%，5年期主力合约周涨0.15%，2年期主力合约全周下跌0.02%。

　　上周信用债短久期收益率持平，中长久期收益率继续下行，信用利差被动走扩。中短期票据AA及以上1年期收益率持平，信用利差走扩1BP；3年期收益率下行2-3BP，利差持平；5年期收益率下行2-4BP，利差走扩2-4BP。城投债各评级1年期收益率变动-1BP至1BP，信用利差走扩0-2BP；AA(2)及以上3年期收益率下行0-3BP，利差走扩0-3BP，AA- 3年期收益率则下行16BP，利差收窄13BP。截至3月8日，城投债AA及以上1年期信用利差处于2018年以来44%-65%分位数，各评级3年期信用利差处于0%-16%分位数。

　　一级市场

　　上周利率债合计发行25只，发行规模3500亿元。其中国债发行2150亿元，环比明显提升。政金债合计发行19只，发行规模1250亿元，供给环比持平。发行利率方面，受二级市场收益率整体继续下行带动，一级市场需求火爆，周三发行的3年期国债利率2.0648%，边际倍数12.8倍，超出市场预期；周五发行的30年期国债机构间分歧较大，交易盘相对谨慎，最终利率2.4212%，边际超5倍。国开债周二重启1年期发行，新券240201情绪较好，利率1.69%，一二级利差略低于同期限其他政金债品种。

　　上周非金融企业信用债周发行3964亿元，环比增加931亿元；净融资规模 1421亿元，环比增加17亿元。其中，城投债发行规模2466亿元，环比增加520亿元；净融资规模551亿元，环比减少252亿元；产业债发行规模1499 亿元，环比增加412亿元；净融资规模871亿元，环比增加269亿元。信用债中长久期收益率下行，AAA主体0-1年期、1-3年期、3-5年期信用债发行利率分别为2.22%、2.73%、2.82%，分别环比变化3.03BP、-7.92BP、-1.75BP；AA+主体0-1年期、1-3年期、3-5年期信用债发行利率分别为2.54%、2.94%、3.07%，分别环比变化4.02BP、5.3BP、-13.22BP；AA主体0-1年期、1-3年期、3-5年期信用债发行利率分别为2.6%、2.96%、3.25%，分别环比变化2.67BP、-9.83BP、-4.91BP。

　　本周（3月11日至3月15日）国债计划发行3只，分别为91天贴现、2年期和10年期附息国债，预计全周发行规模2620亿元。政金债预计全周发行规模约1250亿元；地方债已公告28只，发行规模合计约1500亿元。

　　海外债市

　　美国国债收益率上周整体下跌，10年期美债收益率全周跌超10BP。市场普遍预计，美联储将从6月开始降息。上周，美联储主席鲍威尔发表讲话称，今年某个时点可能适当降息，但他并未透露具体的时间。最新公布的非农数据显示，美国劳动力市场有所降温，最新失业率攀升至两年新高，薪资环比增长放缓，令市场再度加大对年内降息的押注。

　　截至上周五（3月8日），10年期美债收益率跌0.58BP，报4.0769%，全周累计下跌10.48BP。2年期美债收益率跌3BP，报4.4735%，全周累计下跌5.78BP。

　　美联储主席鲍威尔上周四（3月7日）出席国会参议院听证会时暗示，将减持抵押贷款支持证券（MBS)，同时增持短债。这与美联储理事沃勒此前谈及的“反扭转操作”观点一致。短债因此获提振。

　　本周美债市场面临“超级星期二”：新的通胀数据即将发布，投资者将以此预测美联储将于何时开始降息。2月CPI报告对于决定是否加码美债多头头寸至关重要。互换市场预计从6月开始降息几无悬念，未来一年预计将有近四次幅度25个基点的降息。目前，市场预计，2月CPI数据增幅将有所放缓，核心通胀环比增幅将从0.4%降至0.3%，同比涨幅将从3.9%降至3.7%。

　　公开市场

　　上周一至周五，央行每日均开展100亿元逆回购操作，全周逆回购累计净回笼11140亿元。资金面大体平稳，DR007运行在1.83-1.86%的区间，R001运行在1.83-1.86%的区间。1年期存单利率小幅下行1BP至2.24%。

　　本周（3月11日至3月15日）央行公开市场将有500亿元逆回购到期，其中周一至周五每日均到期100亿元。 此外，周五（3月15日）还有4810亿元MLF到期。

　　要闻回顾

　　国务院总理李强5日在政府工作报告中提出，今年发展主要预期目标是：国内生产总值增长5%左右；城镇新增就业1200万人以上，城镇调查失业率5.5%左右；居民消费价格涨幅3%左右；居民收入增长和经济增长同步；国际收支保持基本平衡；粮食产量1.3万亿斤以上；单位国内生产总值能耗降低2.5%左右，生态环境质量持续改善。

　　积极的财政政策要适度加力、提质增效。综合考虑发展需要和财政可持续，用好财政政策空间，优化政策工具组合。赤字率拟按3%安排，赤字规模4.06万亿元，比上年年初预算增加1800亿元。预计今年财政收入继续恢复增长，加上调入资金等，一般公共预算支出规模28.5万亿元、比上年增加1.1万亿元。拟安排地方政府专项债券3.9万亿元、比上年增加1000亿元。为系统解决强国建设、民族复兴进程中一些重大项目建设的资金问题，从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，今年先发行1万亿元。

　　海关总署3月7日发布统计数据显示，2024年前2个月，我国货物贸易（下同）进出口总值6.61万亿元人民币，同比（下同）增长8.7%。其中，出口3.75万亿元，增长10.3%；进口2.86万亿元，增长6.7%；贸易顺差8908.7亿元，扩大23.6%。按美元计价，前2个月，我国进出口总值9308.6亿美元，增长5.5%。其中，出口5280.1亿美元，增长7.1%；进口4028.5亿美元，增长3.5%；贸易顺差1251.6亿美元，扩大20.5%。

　　财政部3月7日发布2023年中国财政政策执行情况报告。报告指出，2024年，在“适度加力”方面，财政部将加强财政资源统筹，组合使用赤字、专项债、国债、税费优惠、财政补助等多种政策工具，适度扩大财政支出规模，促进经济持续回升向好。继续安排适当规模的地方政府专项债券，支持地方加大重点领域补短板力度。中央对地方转移支付仍然保持一定规模，特别是增加均衡性转移支付，并向困难地区和欠发达地区倾斜，省级财政要优化省以下财力分配。精准高效落实结构性减税降费政策，重点支持科技创新和制造业发展。

　　国家外汇管理局3月7日公布2024年2月末外汇储备规模数据，统计数据显示，截至2024年2月末，我国外汇储备规模为32258亿美元，较1月末上升65亿美元，升幅为0.20%。

　　中国银行间市场交易商协会3月8日公告，为加强银行间债券市场信用评级自律管理，规范信用评级业务，引导评级机构提高执业质量和市场竞争力，发布《银行间债券市场信用评级业务自律指引》和《银行间债券市场信用评级业务信息披露指引》（以下简称《评级业务指引》和《评级信息披露指引》），并配套修订注册文件表格体系中评级相关信息披露要求，指引将自2024年6月1日起施行。《评级业务指引》指出，交易商协会鼓励发行人选择两家及以上信用评级机构提供评级服务，鼓励投资者投资、交易具有多评级的银行间市场债券，引导扩大投资人委托评级适用范围，发挥双评级、多评级以及不同模式评级的交叉验证作用。同时，信用评级机构应当成立信用评审委员会。《评级信息披露指引》指出，信用评级机构应当定期开展评级质量检验并披露检验报告，每个季度结束之日起一个月内披露评级分布和利差分析结果，每个会计年度结束之日后二个月内披露违约率、等级迁移率等质量检验结果。除企业并购、分立等正常商业经营的原因引起的评级结果调整之外，信用评级机构一次性调整信用评级超过三个5子级（含）的，信用评级机构应当立即启动全面的回溯检验，对评级方法模型和评级结果的一致性、准确性和稳定性等进行核查和评估。

　　国家统计局3月9日发布了2024年2月份全国CPI（居民消费价格指数）和PPI（工业生产者出厂价格指数）数据。2月份，全国CPI环比上涨1.0%，涨幅比上月扩大0.7个百分点；同比由上月下降0.8%转为上涨0.7%，回升较多。扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.2%，涨幅比上月扩大0.8个百分点，为2022年2月以来最高涨幅。2月份，受春节假日等因素影响，工业生产处于传统淡季，全国PPI环比下降0.2%，降幅与上月相同；同比下降2.7%，降幅略有扩大。

　　机构观点

　　天风证券：预计2024年国债净融资4.3万亿（含特别国债），比2023年增加约1700亿。2024年地方债净融资约为4.9-5.1万亿，比2023年减少约5400亿-7400亿，不确定在于今年特殊再融资债发行规模。预计2024年超长期国债净融资1.3-1.5万亿，全部市场化发行，发行高峰可能在5-6月。债券市场走到当前位置，市场会关注供给变化带来债市或有影响。历史上，政府债净融资增长与利率走势并不绝对，但是在短期确有可能带来阶段性扰动。供给因素不会单独影响债市，短期还要观察央行引导下的流动性环境，中期关键还是宏观总需求或者说对于宏观总需求的预期。在货币配合财政，同时防资金沉淀空转的背景下，预计隔夜资金利率不会紧，但定价上还是处于不低于OMO的水平，要注意3月11日之后资金面是否存在变化。中期来看，2021年以来，市场预期在地产周期性走弱和逆全球化的过程中不断更新。在持续追加逆周期调控力度的背景下，宏观基本面或者说基本面的预期是否有改善，决定了总体债市需求的变化。现阶段市场可能仍未看到变化，在有效指标被观察到之前，预计中期内对债市的有利状态或仍将维持。

　　兴证固收：当下债市仍处于牛市环境中，但经历过1-2月债牛行情快速演绎的阶段后，债市的波动相比1-2月份可能加大，中期来看久期的价值可能仍优于杠杆价值，高票息资产或将进一步消除。从基本面、政策及资金利率角度看3月仍风险可控、趋势仍在做多路径。本轮利率下行从超长债往长债、中短债传导，后续中短端利率有补降可能，但久期的价值可能仍优于杠杆价值，曲线仍维持平坦状态。国债利率快速下行后，地方债与国债利差、政金债与国债利差开始走阔，未来可能存在一定压缩空间。高票息信用债及高YTM转债价值仍在抬升。

　　申万宏源：目前10Y国债收益率与MLF利差已下破-20BP（3月6日达-24BP），已是20年6月以来的最低值，“恐高”情绪成了部分投资者担忧债市转向的核心理由。目前债市货币政策宽松预期高涨，并且后续落地概率同样较高，而债市对基本面的边际变化反应同样钝化，说明长期经济预期同样明显扭转。当下或可类比16和19年的情况，在经济增速明显下台阶的背景下，债市的货币政策宽松预期高涨、长期经济预期同样明显转变，10Y国债与MLF的利差预计最低可达到-40BP左右，如果MLF继续下调，10Y国债区间预计相应下移。货币政策或是上半年债市的最大安全垫，也是债券收益率打开空间的关键变量。但鉴于24年5%的经济增长目标仍需稳增长发力，下半年需重点防范稳增长政策对债市的冲击。

（文章来源：新华财经）