流动性紧缩最低点渐近 债券收益率或将企稳

2017年12月08日 03:07
来源: 经济参考报
编辑:东方财富网

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度量债券价格涨跌是否与其内在价值相符的时候,市场往往运用“贴现”的思想,即当前债券价格是未来票息现金流贴现至当前时点的价值之和。其实,对债券价格的这一分析也可以拓展至股票和商品等其他资产,只要能够把未来的现金流量通过贴现而“资本化”,均具有与债券价值共同的属性。

  度量债券价格涨跌是否与其内在价值相符的时候,市场往往运用“贴现”的思想,即当前债券价格是未来票息现金流贴现至当前时点的价值之和。其实,对债券价格的这一分析也可以拓展至股票和商品等其他资产,只要能够把未来的现金流量通过贴现而“资本化”,均具有与债券价值共同的属性。从这一维度来看,股票、债券、大宗商品等资产之间的相对价格波动均会受到同一变量及决定此变量背后的因素的影响,即贴现率和决定资产流量贴现率的广义流动性。

  11月下旬以来,大类资产价格波动加剧,2017年涨势汹涌的蓝筹板块股票遭遇回调,上证综合指数和上证50指数几经周折后最终跌破支撑位,2017年下半年以来维持上行势头的铜和铁矿石等大宗商品价格大幅下挫,而在此之前,政策性金融债等交易属性较强的品种债券收益率也持续上行。若仅仅从单一资产的角度出发,价格调整的速度和幅度显然和10月份以来的国债收益率调整一样显得缺乏说服力;若将各类资产价格整合在一条时间序列上比对,则可以发现不同资产价格调整是对同一宏观因素的反应,不同之处在于资产间的特殊性,反应时滞也各不相同。

  从源头来看,若将资产价格视为“流量资本化”,在未来现金流预期短期不会发生显著变化的情况下,广义流动性所决定的“贴现率”即是短期影响资产价格波动的核心变量。在广义流动性扩张和紧缩的轮动中,贴现率相应的下降和上行会导致资产估值发生反方向变化。2016年以来,大类资产对估值的敏感度从大到小排序依次是:国债等无风险资产、中小盘股等风险偏好略高的高估值资产、政金债等具备阿尔法收益属性的资产、蓝筹板块股票等具有业绩支撑的贝塔收益属性资产、铜等金融属性较强且名义收益率为零的大宗商品。从调整时间来看,2016年10月底开始,国债收益率大幅上行最先开始估值下行之路,几乎与此同时,创业板股票指数大幅下挫;而2017年二季度开始,上证50指数在业绩预期转好的支撑下大幅上扬;2017年三季度末,在监管政策和货币政策的双重作用下,银行等金融机构资产负债表收紧压力上升,同时经济增速维持平稳导致产出缺口收敛而通胀预期回升,信用供给和产出之间的缺口收窄,未现明显回落的融资需求导致广义流动性继续收紧,反应相对滞后的政策性金融债和蓝筹板块股票估值压力抬升,在2017年11月中下旬开始回调;铜等大宗商品价格亦开始同步下行。2016年下半年至今,广义流动性收紧向大类资产的传导过程逐步进入深水区,反应最为滞后的大宗商品步入“小熊”区间也意味着广义流动性距离紧缩最低点越来越近。基于大类资产类别之间的反应时滞,我们或可最先看到国债收益率的企稳和中小盘股票指数的企稳,才可以判定广义流动性拐点是否已经到来,而国债收益率的企稳在短期内仰赖于供需的出清和金融机构资产负债表的再平衡。在当下时点来看,2018年一季度债券收益率或可触及阶段性顶部。

(原标题:流动性紧缩最低点渐近 债券收益率或将企稳)

(责任编辑:DF305)

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