机构论债市:债市杠杆真降了吗?

2017年07月13日 12:17
来源: 东方财富网

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  周三公开市场恢复净投放,然而债市的反应好像并不大,展望后市,各大机构又是怎么看的呢?一起来看下:

  华创证券:债市杠杆真降了吗?

  债券策略方面,近期市场对政策预期乐观,但经济金融数据预示经济基本面较为平稳,所以市场整体处于震荡行情。但中期内,我们依然坚持国内债市面临调整压力,主要来源于目前较为平稳的经济基本面、货币政策稳健中性、金融监管稳步推向深入,同时海外尤其是欧洲货币政策正常化也将影响国内。

  第一,债市杠杆真降了吗?近期市场预期金融杠杆减缓,叠加金融去杠杆效果已经显现的表态,使得市场重新燃起对监管趋缓的放松预期。那么目前去杠杠实际效果如何?

  我们认为本轮金融去杠杆主要针对银行同业链条,因此观察金融去杠杆实际效果可以从同业链条出发寻找观测指标,具体包括银行同业负债端、银行资产端和债市杠杆指标三个维度。进一步,这些观测指标可以区分为高频和低频指标。

  从低频指标来看,5月金融杠杆水平有所放缓,但5月金融杠杆水平有所放缓已是既定事实,并不能代表最新的情况。我们认为从高频数据出发,跟踪6月以来最新情况可能更有意义。根据我们的观测,6月同业存单净发行0.33万亿元,环比5月大幅增长0.7万亿元。此外,6月底回购成交量高于5月底,杠杆水平持续上升且高于16年。这些高频指标都表明6月债市杠杆不降反升,因此减缓同业链条才刚刚开始,后期严监管更有存在意义。

  第二,货币政策稳健中性,金融监管推向深入将成为下半年央行政策主基调。刚刚公布的6月金融数据显示,6月新增人民币贷款1.54万亿,新增社会融资规模1.78万亿,均远超市场预期。M2同比增长9.4%,略低于市场预期。

  信贷超预期反映实体经济融资需求旺盛,6月经济依然平稳。6月新增人民币贷款1.54万亿,同比多增1533亿,环比多增4300亿。分项来看,贷款结构依然保持健康,中长期贷款破万亿,创下年内次高,票据融资进一步下降,一方面反映出实体经济融资需求依然旺盛,折射出经济增长内生动力并未减弱;另一方面也反映出在金融去杠杆的政策驱动下,银行表内资产配置结构向信贷倾斜的趋势更为明显。

  社融更能反映出实体经济融资需求的全面改善。6月新增社融规模1.78万亿,其中除了新增信贷继续快速增长外,非标融资和企业债券净融资均较上月显著回升。非标融资同比、环比回升幅度均在2000亿元以上,反映出除表内信贷融资外,非标融资需求同样旺盛。企业债券净融资虽然仍为负值,但跌幅较上月大幅收窄2200亿元,反映出随着债券市场有所回暖,债券融资环境有所改善。

  M2低增速将成为新常态,不必过度解读。6月M2同比增长9.4%,较上月进一步回落0.2个百分点。我们在上月的金融数据点评中就曾分析过,M2增速的可测性、可控性以及与经济的相关性都有所下降,在金融创新和金融深化的背景下,M2作为一个货币供应量的统计指标,受到的干扰因素过多,从很大程度上已经失真,因此对M2增速变动过分关注已经没有意义。而且M2下滑也是金融去杠杆的必然结果,也是央行预期之内的,随着去杠杆的深化和金融进一步回归为实体经济服务,比过去低一些的M2增速可能成为新的常态,这表明即使未来M2增速进一步下滑,也难以倒逼央行宽松。在实体经济融资需求旺盛,经济并不差的背景下,央行也没有进一步宽松的动机和必要。

  综合来看,6月金融数据反映出实体经济融资需求依然旺盛,银行表内资产配置向信贷倾斜的趋势进一步明朗,这都是符合政府金融去杠杆的要求和初衷的。未来低M2,高信贷/社融或将成为常态,在这样的背景下,央行没有进一步宽松的必要,也有进一步强化监管的底气,货币政策稳健中性、金融监管稳步推向深入将是下半年央行政策的主基调。在这样的背景下,债市也很难有趋势性的机会。

  国信证券:金融总量指标颓势不改,债市回暖延续

  周三公开市场恢复净投放,货币政策有所缓和的态度更加明确,债市继续回暖,早盘170210最低回落至4.17%。11点后由于10年期铁道中标利率明显偏高,债市小幅回调,170210回升1BP左右。下午4点6月金融数据公布,M2继续创新低,但是贷款增量超出预期,170210再度冲高至4.18%。

  6月贷款增量1.46万亿,处于历史同期较高水平,贷款增量较高主要是表外融资萎缩转移所致。结构来看,6月居民贷款7384亿,企业贷款6952亿,居民住房需求仍是最主要的融资主体。同时,6月票据融资依然为负,中长期贷款占比较高,反应目前贷款需求含金量也较高。

  不过总量方面,社融和M2增速均继续下滑,整体融资需求收缩趋势不改。社融方面,6月余额增速从12.9%下滑至12.8%。如果再考虑加回地方政府置换债,增速则从13%回落至12.6%。社会融资总量中的主体部分有三个:贷款、企业债、非标(信托+委托).6月份,这三者增速共振下行,且利率稳定回落,显示融资需求收缩不改。M2方面,6月增速进一步回落至9.4%,明显低于12%的年度目标,金融去杠杆已经取得一定效果。

(责任编辑:DF316)

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